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裁剪丨吴海珊

日本股市在第一季度发扬苍劲，日经225指数一度冲破41000点大关，但在第二季度走软，股价酬报是各人股票中发扬最低之一。

强好意思元方位下，亚洲货币可谓风雨飘飖。北京本事6月26日，好意思元/离岸东谈主民币阻难7.3，日元对好意思元在26日跌破160大关，创34年新低。 

日元短期很难有所发扬，而日本央行可能也不会大幅消费枪弹。本年以来，日元是亚洲汇市中最弱的主要货币。尽管3月日本央行加息，但4月末日元就仍是一度对好意思元跌破160大关。随后日本央行入市喧阗，好意思元/日元一度回到150隔邻，尔后疲软的日太永久难抵下行压力。除了好意思日利差依旧高企，更要津的身分在于，当当天本经济复苏速率不足此前预期，这也导致市集厚谊启动恶化，市集已将日本央行初度加息本事点从7月推迟至10月，届时日元可能有所走稳。 

 

更值得一提的是，日本股市在第一季度发扬苍劲，日经225指数一度冲破41000点大关，但在第二季度走软，股价酬报是各人股票中发扬最低之一。东证指数(TOPIX)仍在2700-2800点区间，日经225指数仍在38000-39000点区间。尽管咱们对日本股市的中期远景仍抓拓荒性不雅点，国内通缩环境的收尾和公司处分革新的改善应能提振股市，但在短期内日本股市在皆备和相对水平上的发扬可能不尽如东谈观点，基本面仍将决定一切。 

日元再跌破160大关

 

好意思元指数的看涨阻难加重了亚洲市集的压力值，而近两周压力尤其大。本年好意思元的抓续强势出乎委果总共东谈主的预感，包括我在内，每当好意思元看似走向低谷时，它总能找到反弹的步地，这两周也不例外。 

主要亚洲货币的疲软和法国大选的不细目性削弱了欧元，好意思元指数阻难了自2022年11月以来的下行趋势。由于5月和6月未能阻难上行救援位，若这一趋势延续，咱们可能会看到好意思元指数削弱阻难108的阻力位。 

咱们以为，在四季度前，日元很难对好意思元权臣回升，尽管日本央行仍有弥散的枪弹，但咱们权衡央行也只会在日元快速下落时入手喧阗，而非意在逆转趋势，不然无疑是骤然弹药。 

追思4月底，日本央行入手喧阗，好意思元兑日元从4月央行会议后的高点160回落至略低于152的低点。但由于日本经济基本面并未按期好转，外加日好意思利差抓续督察高位，这也导致来去员失去了作念多日元的能源，导致日元再度创下34年新低。 

值得在意的是，近阶段以来，日元走势和东谈主民币的经营性很高，似乎呈现出扈从下落的态势，尽管日元的跌幅超出东谈主民币。这也和比年来中国利率下降相关，东谈主民币成为了融资货币(funding currency)，而实践零利率多年的日元在很长本事都是亚洲的主力融资货币。咱们以为，若是想知谈好意思元/日元下一步的走向，当今莫得媲好意思元/离岸东谈主民币更好的蓄意了。因为最近的凭据标明，推动好意思元走强的催化剂是东谈主民币，而不是日元。 

望望周三(6月26日)好意思元/离岸东谈主民币(黄线)和好意思元/日元(灰线)的1分钟走势图。在欧洲来去时段，好意思元/日元阻难160之前，好意思元/离岸东谈主民币就仍是阻难了本周早些时候的2024年高点。好意思元/日元随后也扈从高潮，阻难了本年4月底创下的34年高点160.17。 

在四季度前，不仅日元对好意思元难以大幅回升，咱们以为日元还靠近进一步对东谈主民币贬值的风险，毕竟中国央行现时每天仍通过中间开释踏实信号，并指令汇率走势。在昔日四年间，离岸东谈主民币对日元已飙升跨越51%，包括2024年的近12%。算作寰球制造业大国，这使得日本商品在海外市集上比中国商品更具竞争力，这在国内需求疲软之际给中国经济带来了更大压力。 

好意思联储畴昔的降息旅途也至关遑急。好意思联储在6月的经济预测中仍是上调了今明两年的通胀预测，权衡“全年降息1次”，而市集则权衡降息2次，市集权衡9月降息25个基点的可能性为61%，不外不合仍存。好意思联储官员米歇尔·鲍曼默示，她以为本年不会有任何降息。 

不外，若是四季度好意思联储启动降息，且日本央行再度加息，加之日本央行仍保抓退避日元过快下落的派头，四季过活元可能会启动企稳。 

日股从超配转为中性

除了日元超预期地疲软，日本经济复苏的不足预期也导致投资者从日本股市赢利了结。咱们现时对日本股市从超配转为中性。 

当下，日元走软不再是日本股市的顺风。尽管日元走弱不错带动日本的出口，尤其是汽车、机械、科技等大型企业，但现时各界也启动系念过度贬值的反作用。此前的日本央行会议纪要披露，市集系念输入型通胀可能会给中小企业带来腾贵的插足资本，遏制竞争和固定投资，并挫伤消费者购买力。 

早前，各界以为，不同于2022年的输入型被迫通胀，2023年起企业在原材料资本下行的环境下不竭提价，而家庭部门也热闹为此买单，同期企业可能启动积极实践加薪，从大企业再到中型企业，企业提价增多利润、利润改善增多加薪空间、加薪使得家庭部门购买力栽种进而支抓企业进一步提价，良性轮回冷静造成。 

然则，阅历了几十年的通缩，日本股市投资者心态较为保守，对莫得事迹救援的“大饼”并不会世俗买单。现时来看，通胀的回升似乎还并未进一步传导至薪资的多数栽种，涨薪的更多是大型企业，因而尚且无力带动消费回升。 

也恰是由于消费疲软，日本GDP再现负增长，这也导致市集对日元的厚谊恶化。此前日本内阁府10日公布一季度GDP矫正后数据，年化环比数据由下降2.0%颐养至下降1.8%。天然下降幅度有所收窄，但仍低于此前市集预期的下降1.5%。这亦然日本GDP自客岁第四季度转正后，再次出现负增长。与此同期，由于日元疲软导致的燃料和食物资本高潮连累了家庭开销，5月时日本管作事的厚谊值出现恶化，创下近两年内新低。 

此外，据测算，日本股市在面对好意思国利率上升时每每发扬坚决，但在好意思国利率下降时却不会受益。这部分是由于日元届时可能增值，部分是因为日本股票的强价值特征使其在这种时候发扬过期。这一特色在2021年好意思国利率上升本事尤为解析，以及在2022年10月至12月和2023年11月至12月好意思国利率达到峰值时发扬得尤为权臣。咱们在意到，自4月下旬好意思国利率下降以来，东证指数最近跑输各人股市。 

日本本国利率的中耐久上升趋势可能也会遏制风险厚谊。10年期日本国债收益率在5月30日达到1.1%，为2011年7月以来的最高水平。日本央即将在7月的下劣货币计策会议上决定畴昔1-2年减少其日本国债(JGB)购买的驻扎计较，可能从8月启动，日本央行行长称减少购债将是“零碎念念的”。咱们以为，中小企业的工资和工作价钱的积极数据正在积存，跟着货币计策的收紧，日本国债可能会再次被抛售，到2024年底10年期日本国债收益率或达到1.25%，到2025年底可能达到1.8%。 

从股市角度来看，若是加息是基于放心的国内经济和工资与价钱之间的良性轮回，那么加息是不错被消化的，但这一进展仍有待不雅望。 

举座而言，咱们对日本股市的中期远景仍抓乐不雅派头，原因在于国内通缩环境的收尾和公司处分革新的进一步鼓吹，东京证券来去所迎接上市公司通过强化回购、分成的神色回馈投资者。但宏不雅环境的改善可能是日本股市阻难近期区间的必要要求。 

(作家系嘉盛集团资深策略师。本文已刊发于6月29日《证券市集周刊》。著作仅代表作家不雅点，不代表本刊态度。文中说起个股仅作念分析，不作念投资提倡。)

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